バークシャー・ハサウェイの株主への手紙 2023 年

バークシャー・ハサウェイの株主の皆様へ：

バークシャーには300万を超える株主口座があります。私は毎年、この多様で常に変化する株主の皆様にとって有益な手紙を書くことを任されています。多くの方々が投資についての知識を深めたいと考えています。何十年もの間、バークシャーの経営において私のパートナーであるチャーリー・マンガーも、この責任を同じように重く受け止めており、今年も皆様と定期的に意見を交わす機会を楽しみにしています。私たちは、株主の皆様に対する責任について同じ信念を共有しています。

一般に、ライターは広範な読者を想定することが多いですが、バークシャーではターゲットがより明確です。それは、転売を目的とせずに、貯蓄をバークシャーに託している投資家の皆様です。いわば、余剰資金を宝くじや「流行り」の株式に使うのではなく、農地や賃貸物件を購入するために貯蓄するような姿勢を持った方々です。

長年にわたり、バークシャーはそうした「終身」株主とその相続人を多く集めてきました。私たちは彼らを大切にしており、彼らは投資家向け広報担当者やコミュニケーションコンサルタントによる楽観的で美辞麗句に満ちた話ではなく、CEOから直接、良いニュースも悪いニュースも公平に聞く権利があると信じています。

この理想的なオーナー像を思い描くにあたって、私には幸運にも完璧なメンタルモデルがあります。それは私の妹、バーティです。彼女をご紹介しましょう。

まず、バーティは賢明で知的であり、私の考えに疑問を投げかけることを楽しみます。しかし、私たちは議論がエスカレートしたり、関係が悪化したりすることは一度もありませんし、これからもそうなることはないでしょう。さらに、バーティと彼女の3人の娘たちは、貯蓄の大部分をバークシャー株に投資しています。彼女たちの保有期間はすでに数十年に及んでおり、毎年、バーティは私の言葉を注意深く読んでいます。私の使命は、彼女の疑問を予測し、それに正直に答えることです。

バーティは、多くの株主の皆様と同様に会計用語を理解していますが、CPA試験を受けるほどではありません。彼女はビジネスニュースをフォローし、毎日4紙の新聞を読むほど情報に通じていますが、自身を経済の専門家と考えているわけではありません。彼女は賢明で洞察力があり、評論家の意見に左右されることなく自分で判断する能力があります。結局のところ、彼女が確実に明日の勝者を予測できるなら、その情報を広めて競争を増やすことはしないでしょう。それは金鉱を見つけた後、その場所を示す地図を他人に配るようなものだからです。

さらに、バーティはインセンティブの力、人間の弱点、そして行動パターンを鋭く観察する能力があります。誰が「売り手」であり、誰が信頼に値するのかを見抜く目を持っています。彼女は決して騙されることがありません。

さて、今年、バーティが興味を持つのはどのような話題でしょうか？

営業成績、事実と虚構

まずは数字を見てみましょう。バークシャー・ハサウェイの公式年次報告書はK-1ページから始まり、全124ページにわたります。この中には膨大な量の情報が詰まっています。重要なものもあれば、些細なものも含まれています。

その中でも、多くの株主や金融記者が注目するのはK-72ページです。そこには「純利益（損失）」というラベルの付いた、いわゆる「最終結果」が記載されています。

この数字は次の通りです：2021年は900億ドル、2022年は▲230億ドル、そして2023年は960億ドル。

一体何が起きているのでしょうか？

ガイダンスを求めると、これらの「利益」の計算方法は、冷静で資格のある財務会計基準審議会（FASB）によって制定され、献身的で勤勉な証券取引委員会（SEC）によって義務付けられ、さらに世界クラスの監査法人デロイト・アンド・トウシュ（D&T）のプロフェッショナルによって監査されていると説明されます。そしてK-67ページでは、D&Tが次のように堂々と述べています。「当社の見解では、財務諸表は、2023年12月31日を期末とする3年間の各年度における当社の財務状況および業績をすべての重要な点において公正に表示しています（強調は筆者による）。」

こうして、厳格な基準の下に作成された「純利益」という数字が生まれます。この数字はインターネットやメディアを通じて瞬時に世界中に広まり、関係者全員が自らの職務を遂行したと信じています。そして法的にはその通りです。

しかし、私たちはここに疑念を抱いています。バークシャーでは、「利益」は、バーティがビジネスの価値を評価する際に多少は役立つ（ただし、あくまでも出発点としての）合理的な概念であるべきだと考えています。そのため、私たちは株主であるバーティや皆様に「営業利益」と呼ばれる別の指標を報告しています。この数字が語る物語は次の通りです：2021年は276億ドル、2022年は309億ドル、そして2023年は374億ドル。

義務付けられた「純利益」と、バークシャーが重視する「営業利益」の主な違いは、未実現のキャピタルゲインやロスを除外している点です。これらの未実現損益は、時には1日で50億ドルを超えることもあります。皮肉なことに、この方法は2018年に新しい規則が義務付けられるまでは、ほぼ標準的なルールでした。

数世紀前のガリレオの経験から、上からの命令に逆らうことのリスクを学んだはずですが、それでもバークシャーでは、私たちは頑固であり続けます。

誤解しないでいただきたいのは、キャピタルゲインの重要性を軽視しているわけではないということです。私は、キャピタルゲインが今後数十年にわたってバークシャーの価値増加の重要な要素であり続けると確信しています。そうでなければ、なぜ私たちは私自身の投資人生を通じて行ってきたように、皆様のお金（そしてバーティのお金）を市場性のある株式に巨額投資するでしょうか？

1942年3月11日に私が初めて株式を購入した日から、私は常に資産の大部分を株式、特に米国株に投資してきました。そしてこれまでのところ、それは非常にうまくいっています。

私が「引き金を引いた」運命の日、ダウ平均株価は100を下回っていました。私の学校生活の頃には5ドルほどの損失でしたが、その後状況は一変し、現在ではその指数は38,000前後に達しています。米国は投資家にとって素晴らしい国です。そして投資家がすべきことは、誰の意見も気にせず、静かに座っていることだけです。

しかし、株式市場の気まぐれな日々の変動や、年ごとの振れ幅に基づいてバークシャーの価値を判断するのは、愚かとしか言いようがありません。私の師であるベン・グレアムが教えてくれたように、「短期的には市場は投票機のように機能しますが、長期的には計量機の役割を果たします。」

私たちの仕事

バークシャーの目標は極めてシンプルです。それは、基礎的で永続的な良好な経済性を享受する企業のすべて、またはその一部を所有することです。資本主義の世界では、一部の企業は長期間繁栄しますが、他の企業は陥落します。どの企業が勝者となり、どの企業が敗者となるかを予測するのは想像以上に困難です。そして、自分がその答えを知っていると主張する人々は、自己欺瞞に陥っているか、単なるインチキセールスマンであることがほとんどです。

バークシャーでは、将来的に高いリターンで追加資本を投入できる稀少な企業を特に好みます。このような企業を一社所有し、ただじっと待つだけで、計り知れないほどの富を生むことができます。そのような企業の相続人でさえ、時には一生の安泰を得ることができるでしょう。

さらに、こうした好ましい企業が、有能で信頼できる経営者によって運営されることを望みます。しかし、その判断は非常に難しく、バークシャーも失望を味わったことがあります。

1863年、アメリカ合衆国の初代会計監査官ヒュー・マカロックは、全ての国立銀行に手紙を送りました。その中で彼は次のように警告しています。「詐欺を防ぐことを期待して悪党と取引してはならない。」多くの銀行家は、悪党問題を「管理」できると過信した結果、マカロックの忠告の重要性を思い知らされました。私もその教訓を学びました。人の本心を見抜くのは容易ではありません。誠実さと共感は簡単に装うことができます。この事実は、1863年も今も変わりません。

このように、企業買収における2つの必須条件（健全な経済性と有能な経営者）を兼ね備えた企業を見つけることが、私たちの長年の目標でありました。一つを見逃しても、常に別の候補が現れる時代もありました。しかし、そのような時代は過ぎ去りました。買収競争の激化もその要因ですが、私たちの規模そのものが最大の障害となっています。

バークシャーは現在、米国企業の中で最大のGAAP純資産を保有しています。記録的な営業利益と堅調な株式市場に支えられ、2023年末の純資産額は5610億ドルに達しました。比較として、S&P500の他の499社全体の2022年のGAAP純資産総額は8.9兆ドルでした。2023年の数値はまだ公表されていませんが、9.5兆ドルを大幅に上回ることはないでしょう。この基準で見ると、バークシャーは現在、米国企業全体の約6％を占めています。

私たちのような規模の企業が、現在の基盤を短期間で2倍にするのは不可能に近いです。特に、バークシャーが株式発行という手段（純資産を即座に増やす方法）を非常に嫌うためです。現在、バークシャーの経営に実質的な影響を与えられる企業は国内にわずかしか残っておらず、それらも他の企業や投資家によって徹底的に精査されています。そして、購入可能であっても、魅力的な価格でなければ意味がありません。米国外では、バークシャーにとって有意義な資本配分の選択肢はほとんど存在しません。その結果、目覚ましい成長を遂げる可能性は極めて低いのが現状です。

それでも、バークシャーの経営は依然として楽しく、興味深いものです。59年にわたる事業の集積を経て、バークシャーは現在、さまざまな事業の一部または全体を所有しています。これらの事業は加重平均で見て、多くの大手米国企業よりもやや良好な見通しを持っています。運と勇気によって、数多くの意思決定の中からいくつかの大きな成功を得てきました。そして今では、長年にわたり忠実に働いてきたマネージャーたちが、引退後もバークシャーで働き続けたいと考えています。

バークシャーは、並外れた一貫性と目的の明確さから恩恵を受けています。私たちは従業員、コミュニティ、サプライヤーを大切にしていますが、何よりも株主と国家への忠誠を重視しています。私たちの経営資源が株主の資産と混ざり合っていても、それが他人の資産であるという事実を決して忘れることはありません。

この焦点と事業の組み合わせにより、バークシャーは平均的な米国企業よりもやや優れた業績を達成し、資本の永久的な損失リスクを大幅に低減することができます。ただし、「やや優れている」以上の成果を期待するのは希望的観測に過ぎません。バーティがバークシャーに全力を注いだ当初はこのような控えめな期待はありませんでしたが、今ではそれが現実です。

それほど秘密ではない私たちの武器

時折、市場や経済の状況により、大規模で基礎的に優れた企業の株式や債券が著しく誤った価格で取引されることがあります。実際、市場そのものが1914年に4か月間、2001年に数日間停止したり、消滅したりすることがありました。もし、現代の米国の投資環境が以前よりも安定していると考えるのであれば、2008年9月の出来事を思い出してください。通信速度とテクノロジーの進歩により、世界は瞬時に麻痺することが可能になっています。こうした瞬間的なパニックは頻繁ではないものの、必ず再び訪れます。

バークシャーには、市場停止に直面しても巨額の資金と確実なパフォーマンスを提供する能力があります。市場は初期の頃よりも大幅に拡大しましたが、今日の投資家が私が学生だった頃よりも感情的に安定しているわけではなく、教育を受けているわけでもありません。理由は何であれ、市場は今、私が若かった頃よりもはるかに「カジノ」のように振る舞っています。そしてそのカジノは、多くの家庭に入り込み、日々住人を誘惑しています。

金融に関わる上で、決して忘れてはならない重要な事実があります。それは、ウォールストリート（象徴的な意味で）は顧客を利益に導くことを望んでいる一方で、真に興奮を引き起こすのは熱狂的な活動であるということです。そのような状況では、愚かな投資商品が売り出されることがあり、すべての人がそのようなものを売るわけではありませんが、必ず誰かがそれを売ります。

時には、状況が醜悪なものになることもあります。政治家が激怒し、最も悪質な犯罪者が罰せられることなく富を得る一方で、隣人や友人は困惑し、貧しくなり、時には復讐心を抱くこともあります。こうした時、お金が道徳に勝ることを多くの人が学びます。

バークシャーにおける投資ルールの一つはこれまでも、これからも変わることはありません。それは、「永久に資本を失うリスクを冒さない」ということです。アメリカの追い風と複利の力のおかげで、私たちが事業を展開している分野では、生涯で数回の正しい意思決定を行い、重大な過ちを避けることで、大きな成功を収める可能性が高いのです。

私は、バークシャーがこれまで経験したことのない規模の金融災害に直面しても、対応できると確信しています。この能力は、私たちが決して手放すことのない財産です。経済的な混乱が生じたとき、バークシャーの目標は、2008年から2009年のように小規模ながらも国の資産として機能することであり、危機を助長する企業ではなく、金融の火を消す存在となることです。

バークシャーのこの目標は現実的なものです。当社の強みは、金利、税金、大幅な減価償却費を差し引いた後に生まれる、多様な利益の「ナイアガラの滝」のような収益にあります（ちなみに「EBITDA」という指標はバークシャーでは使われていません）。さらに、たとえ国が長期的な経済の弱体化や恐怖、麻痺状態に陥ったとしても、当社は現金を最小限にとどめ、堅実に運営しています。

バークシャーは現在配当金を支払っておらず、自社株買いも完全に裁量で行っています。また、年間の債務償還額もそれほど重要ではありません。

さらに、バークシャーは一般的な必要額を大幅に上回る現金および米国財務省証券を保有しています。2008年の金融危機の際、バークシャーは事業から十分な現金を生み出し、コマーシャルペーパーや銀行融資、債券市場に依存することは一切ありませんでした。私たちは経済的な麻痺を予測していたわけではありませんが、常にそれに備えていました。

極端な財政保守主義は、バークシャーの株主である皆様に対する私たちの誓約です。ほとんどの年、あるいはほとんどの数十年において、この慎重さが無駄になることは多いでしょう。それは、耐火性がある建物に保険をかけるようなものです。しかし、バークシャーは、バーティや私たちに貯蓄を託した個人に、永続的な経済的損失（長期間の価値減少は避けられません）を負わせたくないと考えています。

バークシャーは永続性を最優先にしています。

我々にとって安心できる非支配事業

昨年、私はバークシャーが長期的に部分所有している2つのポジション、コカ・コーラとアメリカン・エキスプレスについて触れました。これらは、アップルのような大規模なコミットメントではありません。それぞれがバークシャーのGAAP純資産の4〜5％を占めるにすぎません。しかし、これらは重要な資産であり、私たちの投資哲学をよく反映しています。

アメリカン・エキスプレスは1850年に営業を開始し、コカ・コーラは1886年にアトランタのドラッグストアで発売されました（バークシャーは新規参入者に対して特に歓迎的ではありません）。両社はこれまでに、無関係な分野への拡大を試みましたが、ほとんど成功していません。また、過去には（現在ではありませんが）経営が行き詰まることもありました。

それでも、両社は基本事業で大成功を収め、状況に応じて柔軟に形を変えてきました。特に重要なのは、両社の製品が「旅」をしたことです。コカ・コーラとアメリカン・エキスプレスは、それぞれの主力製品とともに、世界中で広く知られる存在となり、液体の消費と確固たる金融信頼は、時代を超えた普遍的な必要性として位置づけられています。

2023年、私たちはコカ・コーラとアメリカン・エキスプレスのどちらの株も購入せず、また売却もしませんでした。これは、20年以上続く「リップ・ヴァン・ウィンクルの眠り」をさらに延長するものです。両社は昨年も利益と配当を増やすことで、私たちの「何もしない」姿勢に報いてくれました。事実、2023年のアメリカン・エキスプレスの利益における私たちのシェアは、かつて購入に費やした13億ドルを大幅に上回るものでした。

アメリカン・エキスプレスとコカ・コーラのどちらも、2024年に配当を増やすことがほぼ確実です。特にアメリカン・エキスプレスでは、約16％の増加が見込まれます。そして、私たちは今年も引き続きこれらの株式を保有し続ける予定です。これらの2社を上回る世界的なビジネスを私が創り出せるでしょうか？バーティの言葉を借りれば、「あり得ない」ということです。

昨年、バークシャーはコカ・コーラとアメリカン・エキスプレスの株式を直接購入していませんが、自社株買いを通じて間接的な所有権を増やしました。こうした自社株買いは、バークシャーが所有するすべての資産における参加比率を高めるのに役立ちます。この明白でありながら見落とされがちな事実については、いつもの警告を付け加えます。すべての株式買い戻しは価格に基づくべきです。ビジネス価値よりも割引された価格では賢明な決断であっても、プレミアム価格では愚かな行動になります。

コカ・コーラとアメリカン・エキスプレスから得られる教訓は何でしょうか？それは、「本当に素晴らしいビジネスを見つけたら、それに固執する」ということです。忍耐は報われ、一つの優れたビジネスが、避けられない多くの平凡な決定を帳消しにすることができます。

今年は、無期限に保有する予定の別の2つの投資について説明したいと思います。これらもコカ・コーラやアメリカン・エキスプレスと同様、バークシャーのリソースに比べて大きなものではありませんが、価値のあるものです。2023年中に、これらのポジションをさらに拡大することができました。

年末時点で、バークシャーはオキシデンタル・ペトロリアムの普通株を27.8％保有しており、さらに5年以上にわたり固定価格で所有権を大幅に増やすオプションを付与されるワラントも所有していました。私たちはこの所有権とオプションに非常に満足していますが、オキシデンタルの買収や経営には関心がありません。特に、同社の米国内での膨大な石油・ガス保有や、炭素回収技術におけるリーダーシップを高く評価していますが、この技術の経済的実現可能性はまだ証明されていません。とはいえ、これらの活動はいずれも我が国に大きな利益をもたらすでしょう。

つい最近まで、アメリカは外国の石油に大きく依存し、炭素回収技術にはほとんど関心が向けられていませんでした。実際、1975年のアメリカの石油換算生産量（BOEPD）は日量800万バレルで、国内需要を大きく下回っていました。第二次世界大戦中にアメリカを支えた有利なエネルギー状況は過去のものとなり、アメリカは外国（時には不安定な）供給元に頼らざるを得ない状況でした。その頃には、石油生産量のさらなる減少と需要の増加が予測されていました。

長い間、悲観的な予測が的中したかのように思われました。2007年にはアメリカの石油生産量は日量500万バレルにまで減少しました。一方、アメリカ政府は1975年に戦略石油備蓄（SPR）を設立し、国内生産の低下を部分的に補いましたが、その依存を完全になくすには至りませんでした。

しかし、シェール革命が2011年に到来し、状況は劇的に変わりました。現在、アメリカの石油生産量は日量1,300万バレルを超え、エネルギー分野でのOPECの優位性は失われました。オキシデンタル社のアメリカにおける石油生産量は、毎年SPR全体の在庫量にほぼ匹敵します。もし国内生産量が2007年の水準で停滞し、外国供給源への依存が続いていたならば、アメリカは今日、極めて不安定な状況に陥っていたでしょう。仮に外国産石油の供給が途絶えた場合、SPRはわずか数か月で枯渇していたに違いありません。

ヴィッキー・ホルブのリーダーシップの下、オキシデンタルは国家と株主の双方にとって正しい選択を行っています。1か月後、1年後、10年後の石油価格がどうなるかは誰にも分かりません。しかし、ヴィッキーは岩から石油を抽出する方法を知っています。そのスキルは、株主と国家にとって極めて価値のある才能です。

さらに、バークシャーは現在、日本の主要な5社に対する受動的かつ長期的な投資を継続しています。これらの企業はいずれも、バークシャーが採用している分散型の経営スタイルに近い方法で事業を運営しています。昨年、グレッグ・エイベルと私が東京を訪問し、各社の経営陣と意見交換を行った後、バークシャーはこれら5社すべての株式保有を増加させました。

バークシャーは現在、それぞれの企業の約9％を保有しています。（なお、日本企業は米国とは異なる方法で発行済株式数を計算している点に注意が必要です。）また、バークシャーはこれらの保有比率を9.9％を超えないよう約束しています。これら5社への投資総額は1.6兆円で、2023年末時点での時価総額は2.9兆円に達しました。ただし、近年の円安の影響もあり、ドル建ての未実現利益は61％、すなわち80億ドルに相当しました。

グレッグも私も、主要通貨の市場動向を正確に予測できるとは考えていませんし、そのような能力を持つ人材を採用することも難しいと認識しています。そのため、バークシャーはこれらの日本株購入を、1兆3,000億円の債券発行による収益で資金調達しました。この負債は日本市場で非常に好意的に受け止められており、バークシャーは現在、円建て負債の規模で他のどの米国企業よりも多額を保有しています。円安の影響により、2023年末時点でバークシャーは19億ドルの利益を計上しました。この利益は、2020年から2023年にかけて定期的にGAAP規則に従って認識されています。

伊藤忠、丸紅、三菱、三井、住友の5社はいずれも、米国で一般的な慣行よりも優れた株主還元政策を採用しています。バークシャーがこれらの株式を購入し始めて以来、各社は魅力的な価格で発行済株式数を減らし続けています。一方で、経営陣の報酬は米国より控えめであり、配当に回す利益は3分の1程度にとどまっています。このため、各社は多額の資金を事業拡大と自社株買い戻しに充てています。また、株式の新規発行には消極的です。

さらに、バークシャーの投資を通じて、これら5つの大規模で評判の高い日本企業との提携の可能性が広がります。これらの企業はバークシャーよりも広範囲な分野に関心を持ち、バークシャーの巨額の流動資産が、規模を問わずあらゆる提携に即座に利用可能であることに安心感を持っています。

バークシャーの日本株購入は2019年7月4日に始まりました。同社の現在の規模を考えると、公開市場でのポジション構築には多大な忍耐と長期間にわたる「適切な」価格が必要です。このプロセスは戦艦の方向転換に似ており、バークシャーの初期には存在しなかった大きな課題となっています。

2023 年のスコアカード

当社は四半期ごとにプレスリリースを発行し、以下に示すような方法で営業利益 (または損失) の概要を報告しています。通年の集計は次のとおりです: （単位：百万ドル）

項目 2023 2022
保険引受業務 $5,428 $(30)
保険投資収益 $9,567 $6,484
鉄道事業 $5,087 $5,946
公共事業およびエネルギー $2,331 $3,904
その他事業および雑収 $14,937 $14,549
営業利益 $37,350 $30,853

2023年5月6日のバークシャー年次総会で、私はその日の朝早くに発表された第1四半期の業績について説明しました。その後、通年の見通しを簡潔に次のようにまとめました。

  1. 非保険事業の収益減少
    2023年には、当社の非保険事業のほとんどが収益の減少に直面しました。

  2. 主要事業による緩和
    その減少は、当社の最大の非保険事業であるBNSF（鉄道）とバークシャー・ハサウェイ・エナジー（BHE）が引き続き好業績を維持することで緩和されると見込まれました。

  3. 投資収益の増加
    保有する膨大な米国債ポジションが、ついにわずかな利息収益をはるかに超える利益をもたらし始めたため、投資収益の大幅な増加が確実です。

  4. 保険事業の好調
    保険事業は、引受収益が他の経済的要因と相関しない性質を持ち、さらに損害保険の価格上昇により好調を維持する見込みです。

これらの予測のうち、保険事業については概ね期待通りの結果を得ました。しかし、BNSFとBHEについては私の予測が外れてしまいました。それぞれについて詳しく見ていきましょう。

鉄道は、アメリカ経済にとって不可欠な存在です。コスト効率、燃料使用量、炭素強度といった面で、重い貨物を遠距離に輸送する最も効率的な手段であることに変わりありません。短距離輸送ではトラックが有利ですが、多くのアメリカ人が必要とする商品は、何百マイル、あるいは何千マイルも運ばれる必要があります。鉄道なしでは国は成り立たず、その資本需要は常に莫大です。鉄道業界は多大な資本を消費する産業であり、この特徴はBNSFにも当てはまります。

BNSFは、北米6大鉄道の中で最大規模を誇ります。その資産には、23,759マイルの幹線、99のトンネル、13,495の橋、7,521台の機関車が含まれ、これらはバランスシート上で700億ドルの価値として計上されています。しかし、これらの資産を再現するには、少なくとも5,000億ドルの費用と数十年の時間が必要でしょう。

BNSFは、事業を現在のレベルで維持するだけでも、GAAP上の減価償却費を上回る資本支出が求められます。14年前にBNSFを買収して以来、この追加的な資本支出は累計220億ドルに達し、年間15億ドル以上という莫大な額となっています。このような現実は、所有者であるバークシャーにとって収益面での制約となります。

2022年、BNSFの収益は予想以上に減少しました。燃料費の低下が一部を補ったものの、ワシントンで決定された賃金引き上げが大幅な負担となり、インフレ率を大きく上回るコスト増加をもたらしました。これらの要因が再び交渉で問題となる可能性があります。

また、BNSFの利益率は他の北米5大鉄道と比較して低下しています。この点は改善可能であり、改善すべきだと考えています。

鉄道業界は、困難な条件の中で運営されています。北米の鉄道は、石炭、穀物、自動車、輸出入品を長距離輸送していますが、復路の収益確保が難しいという問題があります。さらに、天候の影響で線路や設備の利用が妨げられることもしばしばあり、洪水は悪夢そのものです。

深刻な問題の一つは、アメリカ人の間で鉄道業界特有の過酷で孤独な労働条件を敬遠する傾向が強まっていることです。また、列車運転士は、大規模で重い貨物列車が人命に関わる事故に直面する可能性と常に向き合っています。この種のトラウマは北米で1日1回程度発生し、ヨーロッパではさらに頻繁に起きています。

鉄道業界の賃金交渉は時に大統領や議会の介入を受ける可能性があります。また、鉄道会社は、危険物を含む輸送を「公共運送業者」として担う法的責任を負っています。

私たちはBNSFがアメリカとバークシャーにとって重要な資産であり続けると確信しています。北米の商業動脈を支えるBNSFの貢献には誇りを感じています。鉄道は稼働しているときは注目されませんが、停止すればその影響は瞬く間に全国的に広がるでしょう。

100年後も、BNSFはアメリカとバークシャーにとって欠かせない存在であり続けるはずです。それが私たちの確信です。

昨年、2度目でさらに深刻な収益の失望がBHE（バークシャー・ハサウェイ・エナジー）で発生しました。同社の大規模な電力事業の多くと広範なガスパイプライン事業は、ほぼ予想どおりの業績を上げましたが、いくつかの州での規制環境が収益ゼロ、さらには破産の可能性をもたらしています（カリフォルニア州最大の電力会社は実際に破産し、ハワイでは現在同様の脅威に直面しています）。これらの地域では、かつてアメリカで最も安定した産業の1つと考えられていた電力事業であっても、収益や資産価値を予測することが困難です。

1世紀以上にわたり、電力会社は州ごとの規制に基づき、固定された自己資本利益率（優れた業績に対するボーナスが付くこともありました）を約束することで成長資金を調達してきました。この仕組みによって、将来必要となる容量に備えた巨額の投資が可能となり、発電や送電資産の建設が進められてきました。こうした資産は完成までに数年を要することが一般的であり、この「先を見越した規制」は現実に即したものでした。

BHEが西部で取り組んでいる複数州にまたがる大規模送電プロジェクトは2006年に始まり、完成までまだ数年を要します。最終的には、アメリカ本土の30％を占める10州に電力を供給する予定です。この「安全余裕」を持つアプローチは、規制当局、投資家、そして一般市民にとって合理的に思われ、電力供給の安定を支えてきました。

しかし現在、一部の州では固定された収益モデルが破られ、投資家たちはこうした崩壊が他の地域にも広がるのではないかと懸念しています。さらに、気候変動も投資家の不安を増幅させています。例えば、地下送電の必要性が議論されていますが、数十年前にはその建設に巨額の費用を負担したいと考える人はほとんどいなかったでしょう。

BHEが直面した損失の多くは森林火災によるものです。対流性嵐の増加により、森林火災の頻度と強度はさらに増加する可能性があります。この損失の最終的な合計額が明らかになるまでには数年を要し、脆弱な西部諸州への将来の投資を続けるべきか否かを判断するための時間が必要です。

また、他の地域でも規制環境が変化するかどうかはまだ不透明です。他の電力会社がパシフィック・ガス＆エレクトリックやハワイアン・エレクトリックのように存続危機に直面する可能性も否定できません。こうした問題を没収的な形で解決することはBHEにとって明らかに不利益ですが、BHEもバークシャー全体も、こうしたサプライズを乗り越えるだけの体制を整えています。

バークシャーでは、財務的なサプライズには耐えられる一方で、意図的に無駄なお金を投じることはしません。どのような状況であれ、電力業界全体の最終的な行方が不吉なものになる可能性はあります。一部の電力会社は、もはや民間の資金を引き付けられず、公営電力モデルを採用せざるを得なくなるかもしれません。有権者や納税者、電力ユーザーが最終的にどのモデルを選ぶかが鍵となるでしょう。

昨年、バークシャーの保険事業は極めて好調で、売上高、フロート、引受利益のすべてで記録を更新しました。損害保険（P/C）はバークシャーの繁栄と成長の中心を担う存在であり、当社はこの事業に57年間携わってきました。その間、取扱高は1,700万ドルから8,300億ドルへと実に5,000倍近く増加しており、さらなる成長の余地が残されています。

また、どのような保険事業や顧客を避けるべきかについても、私たちは多くの経験を積んできました。重要な教訓の一つは、引受人は職場で楽観的であってはならないということです。P/C事業では、契約が終了した数十年後に意外な損失が発生することがあり、その多くがマイナスの結果をもたらします。バークシャーでは、将来の損失を見積もる際に可能な限りの正確性を追求していますが、インフレ（金銭的なものも「法的」なものも）は不確定要素です。

当社の保険事業の成功は、1986年にバークシャーに入社したアジット・ジェインの功績によるところが大きいです。彼の才能とリーダーシップが、当社のさまざまなP/C事業を支えてきました。さらに、バークシャーのマネージャー陣は業界でも屈指の人材であり、彼らの存在が当社の競争力を支えています。

バーティ、あなたがバークシャーの一部として所有しているP/C保険事業は、世界中で優れた才能と評判を誇るものです。そして2023年、その事業は再び素晴らしい成功を収めました。あなたがこの成果を誇りに思ってくれることを願っています。

オマハとは一体何なのか？

2024年5月4日開催のバークシャー年次集会へようこそ。 ぜひこの日にオマハで開催されるバークシャーの年次集会にお越しください。今年のステージには、バークシャーを支える主要な責任を担う3人のマネージャーが登場します。この3人に共通するものは何だろう、と考えるかもしれません。見た目や背景は全く異なりますが、掘り下げてみると興味深いつながりが見えてきます。

グレッグ・アベルは、バークシャーの非保険事業を統括し、明日にでもCEOに就任する準備が整っています。彼はカナダ生まれで、現在もホッケーを楽しむほど故郷を愛しています。しかし1990年代には、彼は6年間オマハに住んでおり、私の家から数ブロック先に暮らしていました。その間、私は彼と一度も会ったことがありませんでした。

アジット・ジェインは、インドで生まれ育ち、教育を受けた後、10年ほど前にオマハに移り住み、私の家からわずか1マイルの場所に家族と住んでいました。現在はニューヨークに拠点を移していますが、これは再保険事業の多くがそこで行われているためです。オマハを離れて30年以上が経つ今でも、彼と妻のティンクにはオマハに多くの友人がいます。

そして、今年はチャーリー・マンガーが舞台には立ちませんが、彼と私はともにオマハで生まれ育ちました。彼は、バークシャーの長年のオフィスからわずか半マイルの場所で幼少期を過ごし、私もオマハの公立学校に通いました。しかし、私たちが初めて出会ったのはずっと後のことでした。ちなみに、チャーリーはこれまで45人のアメリカ大統領のうち15人の時代を生きています（注：バイデン大統領は46番目ですが、グロバー・クリーブランドは2つの非連続の任期を持つため22番目と24番目にカウントされます）。

バークシャー自体も、1970年にニューイングランドからオマハに移転し、そこで新たなスタートを切りました。以来、困難を乗り越え、ここオマハで大きく花開きました。

さらに、「オマハ効果」を象徴する存在としてバーティがいます。彼女はオマハの中流階級地区で育ち、後にアメリカを代表する投資家の一人となりました。彼女がバークシャーに全財産を投じた後は放置していただけだと思うかもしれませんが、実際には違います。1956年に家庭を持ってから20年間、債券や投資信託に資金を振り分け、頻繁に株式を売買していました。しかし1980年、46歳のとき、彼女は投資信託とバークシャーのみを保有し、それ以降43年間、新しい取引を一切行いませんでした。

この期間、バーティは多額の慈善寄付を行いつつも、非常に裕福になりました。彼女がオマハで吸収した常識的な考え方は、何百万人ものアメリカ人投資家にとっても模範となり得るものでした。

それでは、一体何がこの成果をもたらしたのでしょうか？オマハの水？オマハの空気？それとも、ジャマイカの短距離走者、ケニアのマラソン選手、ロシアのチェスプレイヤーを生んだのと同じような奇妙な惑星現象でしょうか？この謎の答えをAIが解明する日は来るのでしょうか？

心を開いて、5月にオマハにお越しください。ここで空気を吸い、水を飲み、バーティや彼女の素晴らしい娘たちに「こんにちは」と声をかけてください。悪いことは何もありませんし、楽しい時間とフレンドリーな人々が待っています。

最後に、『Poor Charlie’s Almanack』の第4版が新たに登場します。ぜひお手に取ってください。チャーリーの知恵が、私と同じように、きっとあなたの人生を豊かにしてくれるでしょう。

2024年2月24日

ウォーレン・E・バフェット

取締役会長